扬农化工(600486)：农药景气下行致业绩有所下滑 打造新基地增强成长性

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事件：公司发布2023 年半年报，报告期内实现营业收入70.67 亿元，同比下降26.12%，归母净利润11.24 亿元，同比下降25.80%，扣非净利润10.82 亿元，同比下降31.68%；其中二季度单季实现营业收入25.67亿元，同比下降40.28%，归母净利润3.70 亿元，同比下降39.44%。

上半年农药行业景气度下行，原药价格同比下跌明显。2023 年上半年国内外农药市场需求不足，近年来农药品种进入新一轮产能扩张，行业竞争持续加剧，公司面对产品价格全面下滑的挑战，全力抢抓市场份额，重点品种产量实现较大幅度增长，同时全方位抓好降本增效。报告期内，公司原药业务收入45.2 亿元，同比下降20.3%，销量5.17 万吨，同比下降1.0%，销售均价8.7 万元/吨，同比下降19.5%；制剂业务收入13.4 亿元，同比下降1.1%，销量2.86 万吨，同比增长1.9%，销售均价4.7 万元/吨，同比下降2.9%。

二季度部分产品价格继续下跌，基本处于底部区域。农药产品作为农作物刚性需求，具有较强的季节性，原药市场旺季要早于制剂市场。二季度公司农药原药收入16.4 亿元，环比下降42.8%，销量2.37 万吨，环比下降15.2%，销售均价6.9 万元/吨，环比下跌32.6%；农药制剂收入3.4 亿元，环比下降65.5%，销量0.95 万吨，环比下降49.9%，销售均价3.6 万元/吨，环比下跌31.0%。二季度公司核心产品草甘膦、功夫菊酯、联苯菊酯、硝磺草酮市场均价环比2023Q1 分别下跌35.5%、22.2%、23.4%、6.7%，进入三季度草甘膦市场大幅反弹，功夫菊酯、联苯菊酯、硝磺草酮市场基本触底企稳。

持续加强研产销一体化，新项目打开未来成长空间。公司持续推动农药“创制药研发-原药生产-制剂销售”一体化发展策略，先后开发了多个农药创制新品种，包括氯氟醚菊酯、氟吗啉、乙唑螨腈、四氯虫酰胺等，均成为国内市场主导品种，加速差异化制剂产品开发。截至2023 年6 月底，优嘉四期项目工程进度95%，年产200 吨四氟对甲基苄醇、3 万吨草甘膦升级改造项目工程进度9%，此外公司葫芦岛基地辽宁优创拟投资42.4 亿元建设的年产15650吨农药原药及7000 吨农药中间体等项目，成为未来新的增长点。

维持“强烈推荐”投资评级。由于农药行业景气度下行，部分产品价格下跌明显，我们预计2023~2025 年公司归母净利润分别为16.1 亿、19.0 亿、22.3亿元，EPS 分别为3.96、4.68、5.48 元，当前股价对应PE 分别为17、14、12 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：产品价格下跌、原材料价格上涨、新项目投产不及预期。

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